歐元區(qū)危機中國沖擊波

    2010年4月以來，希臘債務危機急劇惡化，西班牙、葡萄牙等國也形勢嚴峻，引起全球股市暴跌，歐元大幅貶值。

    歐元區(qū)危機的進一步走向，不僅影響歐元區(qū)國家的經濟，對中國也會產生相關的沖擊。

    而歐元區(qū)債務危機的教訓，也對中國公共債務規(guī)模敲響了警鐘。

    歐元區(qū)債務危機急劇惡化

    2009年10月，希臘債務危機曝光，2010年4月以后，危機急劇惡化。2009年10月，希臘政權更迭，新政府執(zhí)政后披露前任政府隱瞞了巨額公共債務，希臘債務水平遠高于市場預期。希臘新政府宣布，2009年財政赤字高達全年GDP的12.7%，歷年來累計公共債務總額約為3000億歐元，達GDP的113%。

    希臘政府公布赤字和債務真相后，各大評級機構紛紛下調希臘信貸評級，希臘政府借貸成本大增，融資非常困難，面臨資金枯竭的困境。希臘政府進行了一系列削減開支、增加稅收的財政改革，并積極向歐元區(qū)大國乃至國際組織求助，但收效甚微。

    歐元區(qū)的愛爾蘭、西班牙、葡萄牙、意大利等國也債臺高筑，債務危機也一觸即發(fā)。2009年愛爾蘭、西班牙和葡萄牙的財政赤字占GDP的比例都超過10%，意大利雖然年度財政赤字較低，但累計債務則高達GDP的116.7%，在歐元區(qū)中僅次于希臘。以上諸國如果不能厲行開源節(jié)流，評級機構將很可能下調其信貸評級，債務危機將進一步惡化。

    歐元區(qū)債務危機的根源是公共開支失控，儲蓄率太低和沒有貨幣自主權。希臘等國在歐元區(qū)屬于經濟較落后的國家，但福利開支居高不下，導致債臺高筑。例如，希臘公務員每年可享受14個月的工資，不會被裁員，40歲以后就可以退休，去世以后未婚子女還可以繼續(xù)領取退休金。希臘等國沒有貨幣主權，債務都是以本國無法控制的歐元計價，失去了債務管理的主導權。

    從赤字和債務水平來看，希臘等國相對水平并不是全球最高的，日本政府累計債務占GDP比例達178%，美國政府債務總額也約達GDP的60%，絕對數(shù)量更是世界第一。但日本政府的公共債務主要是國內債務，外債僅占總債務的6.1%，美國政府債務主要都是外債，但由于美元的特殊地位，美國國債也是以美元計價。

    如果政府債務以本國貨幣計價，本國政府理論上就可以通過無限量增發(fā)貨幣來償債，所以日美政府的債務有貶值風險，但沒有破產風險，而希臘等國加入歐元區(qū)后，失去了獨立的貨幣主權，債務都是以歐元計價，無法通過操縱通貨來管理債務。因此，雖然希臘各國債務水平并不是世界最高的，卻爆發(fā)了債務危機。

    債務危機在希臘爆發(fā)后，希臘財政改革困難重重，歐元集團救援遲緩，引起危機惡化，有全面擴散的風險。希臘債務危機曝光后，希臘政府一方面推動財政改革開源節(jié)流，另一方面向歐元區(qū)中的德法等國求助，希望它們提供緊急援助和債務擔保，但兩方面努力都受到挫折。

    改革由于牽涉國內規(guī)模龐大的利益集團的利益，改革受到一些人的抵制，并出現(xiàn)罷工和社會沖突，改革措施能否順利推行仍有疑問。

    歐元區(qū)經濟狀況較好，經濟實力最強大的德國民眾反對援助希臘，德國政府受民意影響，對救援行動反應冷淡，導致援助計劃遲遲不能出臺。2010年5月10日，在希臘危機引起全球股市暴跌、歐元暴跌后，歐元區(qū)各國緊急通過了7500億歐元救援計劃，暫時緩解了危機。根據(jù)協(xié)議，歐盟提供5000億、IMF承擔2500億歐元的貸款，用于救助陷入危機的成員國，但細節(jié)還不明確。

    同一天，歐洲央行宣布將打破11年以來的禁忌，直接購買歐元區(qū)國家政府債券和私人部門債券，這意味著在必要時歐洲央行將開動印鈔機無限量供應歐元來為債務國償債。但由于希臘等國還沒有完成必要的財政改革，提出可信的債務重組償還計劃，金融市場依然缺乏信心，歐元匯率下跌。

    目前的各種援助都是貸款，只是解決各國短期流動性問題，讓危機國家能夠有時間重組債務，希臘等國仍然需要大力削減赤字才能恢復經濟穩(wěn)定。此外，歐洲央行通過增發(fā)歐元貨幣來支持債務國的行為可能導致貨幣量增加，加劇通脹，從而動搖了市場對歐元的穩(wěn)定性的信心。

    債務危機的趨勢

    歐元區(qū)總體債務水平并不高，且債務杠桿有限和資產證券化程度較低，在各國政府干預下，債務危機的傳染性有限，影響將小于美國次級債危機。雖然希臘等國債務負擔沉重，但從歐元區(qū)整體來看，總體負債水平并沒有失控。2009年度歐元區(qū)財政赤字總額占GDP比例為6.3%，累計債務總額占GDP的84.0%，兩項指標都優(yōu)于日本。

    由于歐元區(qū)各國政府債務并沒有通過資產證券化創(chuàng)造出大量衍生資產，風險沒有擴散到全球，因此影響將小于次級債危機。歐盟通過7500億歐元緊急援助計劃后，希臘等國違約風險大幅下降，危機已經暫時受控。但歐元區(qū)債務危機敲響了主權債務的警鐘，英國，美國都必須考慮如何壓縮開支，盡快恢復財政收支平衡。

    短期內歐元可能進一步走軟，但歐元崩潰的可能性不大。解決債務危機是一個長期過程，充滿了各種不確定性，這將對歐元匯率產生壓力。但從本質上來看，歐元區(qū)總體經濟發(fā)展水平較高，制度良好，統(tǒng)一的市場為各國發(fā)展創(chuàng)造了良好的條件，各國都有強烈的維持聯(lián)盟的愿望。

    事實上，即使在危機期間，愛沙尼亞仍在積極完成加入歐元的相關手續(xù)，對東歐國家來說，歐元區(qū)仍然有吸引力。歐元區(qū)各國存在的經濟差距并不意味著歐元不可能維持。有觀點認為，歐元區(qū)各國經濟發(fā)展水平差距很大，歐元區(qū)并不是一個最優(yōu)貨幣區(qū)，由此認定歐元區(qū)不符合經濟規(guī)律，將不可維持。但經濟差距并不意味著就不能使用共同貨幣，即使是美國，各州經濟發(fā)展水平也存在很大差距。目前歐元區(qū)的問題是財政政策不夠協(xié)調，財政紀律不嚴格，商品勞動力流動仍不夠充分，這些問題可以通過深化歐盟一體化來解決。

    歐洲債務危機可能促使歐盟推動統(tǒng)一財政，加快歐洲經濟政治一體化的速度。本次債務危機暴露了歐元區(qū)各國雖然實現(xiàn)了貨幣統(tǒng)一，但財政權高度分散，缺乏有效監(jiān)管的弱點。德法等歐元區(qū)主導國家在實施援助時，會把受援助國進行財政改革，提高財政透明度，加強財政紀律作為提供援助的必要條件。歐元區(qū)各國將會建立一定的互助機制進行危機管理和危機預防，對各國財政紀律進行監(jiān)察和干預，這將逐步推動歐元區(qū)形成統(tǒng)一的財政監(jiān)管機制。

    債務危機對中國的影響

    中國持有歐元區(qū)資產較少，債務危機對中國經濟的直接影響有限。

    歐元區(qū)金融市場發(fā)展落后于美國、英國，歐元國際化也落后于美元，因此中國持有歐元資產不多，且多為已經得到歐元區(qū)各國政府擔保的歐元國債，違約風險很低。據(jù)我值損失們估算，中國持有的外國資產中，70%以上是美元資產，歐元資產可能不到20%。雖然歐元貶值使得部分歐元資產縮水，但相應美元升值使中國大量持有的美國國債價值上升，總體損失非常有限。

    債務危機迫使歐元區(qū)緊縮消費，歐元貶值導致人民幣被動升值，將對中國出口產生沖擊，未來還可能引發(fā)貿易保護主義。本輪危機爆發(fā)后，歐元區(qū)各國必須壓縮開支，削減消費，這將影響對中國產品的需求，從而沖擊中國的出口。爆發(fā)危機的各國必須大力壓縮開支，即使沒有爆發(fā)危機的歐元區(qū)國家，為了避免重蹈希臘等國的覆轍，也會增加儲蓄，平衡預算，消費下降不可避免，這必然也會影響對中國出口產品的需求。

    歐元貶值迫使人民幣被動升值，將進一步影響中國的出口。目前人民幣基本維持與美元掛鉤，歐元對美元貶值也就自然對人民幣貶值，2010年1-5月，人民幣對歐元已經升值了17%，這將推動中國產品價格上漲，壓縮出口商利潤，不利于中國出口恢復。

    歐元區(qū)危機可能觸發(fā)貿易保護主義，中國企業(yè)可能面臨更多的貿易保護壓力。從經濟結構來看，中國大量出口的紡織品、勞動密集型產品與陷入債務危機的南歐國家產品存在競爭關系，過去就曾經引發(fā)過貿易沖突，例如，2004年西班牙就曾經發(fā)生過焚燒中國鞋的事件。在經濟危機中歐元區(qū)各國為了減少逆差，扶持本地企業(yè)，很可能再度對中國產品采取貿易保護主義政策，通過反傾銷、特別等技術性手段排擠中國產品。歐元區(qū)是中國重要的出口市場，中國對歐元區(qū)出口受損將不利于中國經濟增長。中國對歐元區(qū)出口約占總出口的15%，歐元區(qū)需求減緩將影響中國出口增長。

    債務危機將延緩中國的“退出”步伐，人民幣升值將延期。債務危機爆發(fā)，將影響中國出口，同時也顯示了國際金融危機還沒有過去，全球經濟復蘇存在很多隱憂，“二次探底”的可能性依然存在。由于外需不穩(wěn)定，中國國內消費投資仍需保持較高增長，才能維持較高的整體增速。因此，中國政府實施“退出”政策時將會更加謹慎，一方面繼續(xù)推動去年開始的各種公共項目投資，另一方面可能提高通脹容忍度，放松公開市場操作力度，減弱信貸緊縮力度，推遲加息。

    政策建議

    中國應當推遲人民幣升值時間，維持產品競爭力。歐元貶值造成人民幣被動升值，對中國出口產生了負面影響，從國內角度來看，為了避免進一步影響出口，削弱競爭力，人民幣不應當兌美元升值。從國際上來看，歐元兌人民幣貶值后，歐洲國家要求人民幣兌美元升值的聲音減弱，人民幣升值的國際壓力減小，中國有了更多的回旋空間。短期內，人民幣對美元匯率應當維持穩(wěn)定，等歐元觸底反彈后再考慮是否升值。

    中國可考慮透過IMF等機制，適度參與對危機國家的救助，促進中歐關系發(fā)展。中國可考慮參與救助危機國家的國際行動，這一方面有助于實現(xiàn)資產多元化，避免持有美元資產比例過高，另一方面也有助于發(fā)展中歐關系，緩解未來可能出現(xiàn)的貿易保護主義。從目前的情況來看，希臘等國宣布公共財政破產、拒絕償債的可能性較低，中國可在歐元區(qū)給予一定擔保的條件下購買一些歐元國債。在目前的環(huán)境下，中國與危機國家缺乏雙邊合作機制，可考慮通過IMF等國際組織參與救援。

    國際金融危機尚未結束，中國對外投資、調整外匯儲備組合應謹慎從事。歐元區(qū)債務爆發(fā)顯示，國際金融危機并沒有結束，主權債務危機可能是危機第二階段的主要內容，金融波動依然劇烈。英國、美國、日本主權債務都居高不下，雖然理論上不會出現(xiàn)債務拖欠，但各國貨幣存在大幅貶值、通脹惡化的可能性。在目前大環(huán)境下，中國對外投資、調整外匯組合應當以安全性為第一考慮，可增持通脹保值債券、黃金等價值穩(wěn)定的資產，回避高風險資產。

    中國應當借鑒希臘等國的教訓，控制各級政府負債，避免爆發(fā)債務危機。中國政治上是單一制國家，但財政上地方政府有很大的自主權，被一些學者稱為“財政聯(lián)邦制”。目前，地方政府負債已經頗為嚴重，一些地方政府可能已經喪失了還債能力。理論上，中國地方政府發(fā)行債券受到嚴格監(jiān)管，債務很少。但在實踐中，很多地方政府通過成立政府控制的公司，由公司向銀行貸款，事實上規(guī)避了對發(fā)債的限制。目前中國地方政府政府負債可能已經高達8萬億元，很多地方政府的負債已經超過了當?shù)匾荒甑呢斦杖?，債務負擔沉重，未來可能爆發(fā)債務危機。中央政府必須限制地方政府的債務擴張，防止發(fā)生類似希臘的債務危機。