深圳市恒烽達模特衣架廠

　終端消費仍低迷，紡服行情走強與基本面背離。2014 年的服飾終端消費情況延續了2013 年的低迷態勢，上市公司業績繼續承壓。但紡服板塊累計收益35.8%，略跑贏滬深300(漲幅31.6%)。紡服行情與基本面背離的主要原因是紡服標的市值規模普通偏小，且業績較差帶來較多并購預期，屬于迎風而漲。

　　我們相信這一趨勢有望在2015 年延續，并基于“過去”(基本面)、“現在”(轉型進展)以及“未來”(發展趨勢)三個維度篩選轉型方向正確、確定性強的標的。

　　部分板塊有望出現拐點，關注復蘇標的防御性。我們認為業績企穩復蘇板塊值得關注，具有較強的防御價值。基于“過去”的業績，我們判斷A 股紡服復蘇子板塊順序為家紡—休閑—鞋類—男裝—女裝—戶外。家紡板塊自2013Q2起已迎來營收和利潤的向上拐點 休閑和鞋類2014Q2 起出現降幅收窄態勢，2015 年業績有望企穩 緊隨其后企穩的可能是男裝，2014Q3 的營收增速已經出現企穩跡象，但仍未體現在利潤上 由于女裝已經歷2013、2014 年業績大幅下滑的調整，2015 年則可能先于戶外出現業績反轉，戶外業績可能繼續放緩。

　　個股選擇上，通過杜邦分析，我們建議關注富安娜、羅萊家紡、森馬服飾、星期六、報喜鳥和喬治白。

　　15 年進入轉型攻堅期，關注有望破冰標的。“現在”的品牌轉型正在進入深水區，率先破冰的將打破障礙進入下一個新的發展模式，從而帶來更高的彈性。

　　經過2012 年的被動清庫存、2013 年的輕觸網、2014 年的O2O 布局，隨著各品牌線上占比不斷擴大，一直困擾品牌商改革轉型的兩大障礙——加盟商利益協同和供應鏈優化——有望在2015 年破冰。我們預計2015 年加盟商利益協調有望取得一定突破的是羅萊家紡、森馬服飾、九牧王和奧康國際等加盟業務占比較大、阻力較強的標的。而供應鏈改革則有望在森馬服飾、朗姿股份和探路者等標的上有所突破，建議關注。

　　行業發展多元化，關注符合趨勢標的。“未來”的行業發展模式不再有渠道為王時代的統一性，品牌發展模式越趨多元化，成功的則有望打破原有業務天花板，進入更廣闊的空間和領域。我們重點關注三條發展路徑:“跨界”、移動O2O 和定制。在跨界方面，我們依然選擇具有產業鏈優勢的美盛文化、森馬服飾和探路者。在移動O2O 方面，我們選擇了品牌理念訴求更強的朗姿股份和喬治白。在定制方面，我們建議關注線上推廣襯衣定制的魯泰A 和具有大量沉淀客戶個性化需求待挖掘的喬治白。

　　制造板塊推薦華孚色紡和小眾制造龍頭興業科技。2015 年受益國內外棉價差收窄，國內棉紡企業盈利向好趨勢明顯，具有較強的投資確定性。2014 年棉改進入直補時代，棉價開始下行，一直備受國內外棉價差擠壓的棉紡產業鏈上的企業有望在2015 年盈利轉機，受益價差收窄。我們從棉花成本占比高、毛利率低、公司質地好的角度選擇了可能受益彈性最大的華孚色紡作為推薦標的。

　　此外，我們還自下而上選擇了仍具備成長性、市占率有上升空間的小眾領域龍頭—興業科技。

　　上調行業評級至“強于大市”，基于三維度選擇確定性標的。我們認為基于“過去”的基本面復蘇板塊和標的能夠提供防御價值 在此基礎上，通過轉型攻堅率先突破障礙的標的有望迎來發展的更大的機遇，而無論在相關產業鏈的多元化還是在發展模式上的多元化嘗試都有望突破原有業務天花板，進入更廣闊的領域，從而也為投資帶來更大的彈性。并且，2015 年紡服板塊公司市值偏小，業績繼續承壓，并購、轉型預期仍然強烈，預計能夠繼續復制甚2014 年的走勢，結合當前市值仍在歷史平均水平，我們上調行業評級至“強于大市”。

　　最后，綜合過去(基本面)、現在(轉型)和未來(發展趨勢)三個維度最終選擇以下標的作為推進組合:美盛文化、森馬服飾、朗姿股份、羅萊家紡、華孚色紡和興業科技。